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2024年年报及2025年一季报点评：深耕端侧智能化趋势，一季度营收创历史新高
事件：4月24日，恒玄科技发布2024年年报和2025年一季报，公司1Q25实现收入9.95亿元，同比增长52.25%，环比增长25.88%；实现归母净利润1.91亿元，同比增长590.22%，环比增长11.18%。
2024年全年实现营业收入为32.63亿元，同比增长49.94%；实现归母净利润4.60亿元，同比增长272.47%；实现扣非归母净利润3.95亿元，同比增长1,279.13%。
业绩创新高，毛利率逐步改善。2024年期间，公司持续开拓新客户和新应用，产品市场份额稳步提升，业务规模效应显现带来期间费用率降低，公司的营收和利润实现双高增。毛利率方面，2024年综合毛利率34.71%，同比+0.52pct，同时年内Q1-Q4毛利率从32.93%提升至37.70%，逐季度改善。
2025年Q1，公司受益于国补拉动和智能可穿戴市场持续增长，且公司智能手表芯片销售占比进一步提升，芯片持续迭代，销售均价较去年同期增长，公司营收创单季度历史新高。毛利率方面，公司1Q25综合毛利率为38.47%，同比+5.54pct，环比+0.77pct，连续五个季度实现增长。
收入结构多元化，智能手表芯片业务引领业绩提升。2024年，公司智能手表/手环芯片实现营收10.45亿元，同比增长116%，持续导入新客户，合计出货量超4000万颗，成为驱动营收增长的最大动能。
从2024年营收结构来看，蓝牙音频芯片占比约62%，智能手表/手环芯片占比提升至32%，营收结构趋于多元化，公司逐步向平台型芯片厂商迈进。
坚守品牌战略，技术领域多点开花。公司深耕智能可穿戴和智能家居领域，坚持品牌战略，进入三星、小米、哈曼、阿里、海尔等国内外知名厂商，逐步构筑公司的商业壁垒。此外，公司持续研发投入，推出更多具有竞争力的芯片产品及解决方案。2024年，公司研发费用6.17亿元，同比增长12.27%，在多项技术领域取得突破。
在SoC芯片领域，公司新一代6nm芯片BES2800在品牌客户的旗舰耳机和智能手表中量产落地，并持续拓展在智能眼镜、低功耗WiFi市场的应用；在IP研发领域，公司自研低功耗高性能的NPU和ISP系统，提升SoC芯片在低功耗下的计算性能；在蓝牙技术领域，公司基于蓝牙技术联盟最新推出的BT6.0协议，正研发支持信道探测技术的新一代蓝牙旗舰SoC芯片，该芯片结合相位测距和往返时间测距，可在极低功耗和成本下，实现距离识别等功能；在可穿戴感知领域，公司新一代耳机芯片支持AI驱动的语音活动检测（VAD）技术，可精准完成极低功耗下的语音唤醒，突破可穿戴设备的语音交互瓶颈。
投资建议：考虑到公司逐步拓展下游客户，持续迭代新品，我们调整公司盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为8.02/11.19/14.17亿元，对应PE为57/41/32倍，考虑公司在智能可穿戴等市场产品持续放量，后续业绩增长具备持续性，维持“推荐”评级。
2024年，公司实现营收36.74亿元，同比-4.62%；实现归母净利润8.63亿元，同比-0.28%；实现扣非归母净利润8.21亿元，同比-2.24%。2025年一季度，公司实现营收6.06亿元，同比-19.09%；实现归母净利润1.18亿元，同比-19.58%；实现扣非归母净利润1.11亿元，同比-18.71%。
光伏行业产能过剩导致公司真空泵产品销售承压，其他业务板块较为稳健。分产品来看，2024年，公司压缩机（组）营收20.30亿元，同比+4.31%，毛利率33.09%，同比-0.74pcts；线pcts，光伏行业的产能过剩问题导致公司光伏真空泵产品短期内承压；零件及维修营收2.58亿元，同比+21.91%，毛利率44.46%，同比+1.39pcts。
半导体真空泵开始批量供应，加大海外工厂布局。公司半导体真空泵产品已通过部分国内芯片制造商的认可，开始批量供应，另有一部分新客户和新工艺在测试验证中。公司中央空调用压缩机在数据中心等领域的应用有所放量。为进一步拓展东南亚市场，公司在越南北宁购买土地建设工厂，2024年5月厂房工程建设已竣工并投产。
下游需求不及预期风险；新产品开拓进度不及预期风险；原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险。
2025年4月25日，公司发布2024年年度报告。2024年公司实现营业收入71.90亿元（同比-15.81%），归母净利润-3.81亿元，扣非归母净利润-2.38亿元。
公司发布2025年第一季度报告，25Q1公司收入14.67亿元（同比-20.35%），归母净利润-0.28亿元，扣非归母净利润-0.39亿元。
数智化转型加速，AI与数据资产价值逐步显现。公司持续推进数智化转型，2024年公司发布医检行业大模型“域见医言”及智能体“小域医”。同时公司成功接入DeepSeek大模型，进一步提升模型推理能力，赋能报告解读、项目推荐、辅助诊疗等场景。数据方面，公司对超过23PB的医学大数据进行标准化统一管理，且数据规模每年以1PB的速度持续增长。此外公司已完成首笔医检数据交易，并率先完成数据资产入表。AI和数据资产有望在内部降本增效、增强客户粘性及开拓新商业模式方面发挥重要作用，成为公司长期增长的新引擎。
成本控制持续推进，规模效应稳步释放。2024年公司持续推进降本增效，通过建设南北两大生产中心（长沙、郑州），推进学科与技术平台集中化生产，优化物流网络（物流费用同比-7.29%），加强供应链集采（试剂成本同比-15.54%）等措施，有效控制运营成本。数智化手段的应用亦提高了实验室效率。未来随着公司业务量回升，规模效应有望进一步显现，支撑盈利能力修复。
产品管线进一步丰富，巩固技术优势。24年公司持续完善产品管线。如在神经疾病领域，率先推出活细胞CBA检测技术平台，实现自免脑抗体检测灵敏度从78%提升至95%；完成血液p-tau217（Simoa法）、p-tau181（流式荧光法）及脑脊液Aβ42/40（质谱法）等阿尔茨海默病早筛产品的梯度布局；推出克雅氏病诊断核心指标朊蛋白RT-QuIC。目前，公司已建立起“全生命周期、全疾病领域、全诊疗过程”的检测项目产品体系，进一步增强技术优势。
我们看好公司数智化转型持续推进，预计25-27年归母净利润为1.45/4.93/5.53亿元，分别同比增长NA、240%、12%，EPS分别为0.31、1.06、1.20元，现价对应PE为88、26、23倍，维持“买入”评级。
政策性风险；市场竞争加剧风险；人才短缺风险；跨区发展风险；医疗安全性事故纠纷风险等；合规监管风险。
公司发布2024年报及2025年第一季度报告：2024年公司实现营收35.58亿元，同比增长76.29%，其中药品销售收入35.06亿元，同比增长77.27%；归母净利润14.30亿元，同比增长121.97%；扣非归母净利润13.61亿元，同比增长124.51%；经营活动现金净流量15.66亿元，同比增长132.12%；研发投入4.82亿元，同比增长53.81%，研发投入占营收比例为13.53%。2025年第一季度公司实现营收10.98亿元，同比增长47.86%；归母净利润4.10亿元，同比增长34.13%；扣非归母净利润3.96亿元，同比增长31.45%；经营活动现金净流量3.93亿元，同比增长7.54%；研发投入1.12亿，同比增长74.86%，研发投入占营收比例为10.21%。
伏美替尼销售保持高速增长态势，驱动公司业绩再创新高。2024年度，伏美替尼的一、二线治疗适应症均被续约纳入国家医保报销范围，有效提升患者用药的可及性，并持续扩大肺癌患者的受益人群。公司核心产品甲磺酸伏美替尼片自2021年获NMPA批准上市以来，商业化进展顺利、成果优异，展现出较好的市场接受度和患者渗透率，并逐步确立其在肺癌EGFR靶向治疗市场中的领先地位，成为公司业绩增长的主要驱动因素。2021-2024年伏美替尼销售收入为2.36/7.90/19.78/35.06亿元，2022-2024年的同比增长为235.29%/150.22%/77.27%。
积极拓展伏美替尼适应症覆盖范围，海外临床研究开展顺利。2024年1月，伏美替尼用于EGFR exon20ins NSCLC一线治疗适应症获CDE纳入突破性治疗品种名单；2024年7月，伏美替尼用于治疗EGFR(+)非鳞NSCLC伴脑转移患者的III期临床试验IND获批；此外，伏美替尼术后辅助治疗适应症III期注册临床已于2024年上半年完成患者入组，目前进展顺利；2025年1月，伏美替尼对比安慰剂辅助治疗携带EGFR非经典突变且接受根治性切除术后伴或不伴辅助化疗的IB-IIIB期NSCLC受试者的III期临床试验IND获批。通过多适应症及多线治疗覆盖的临床开发策略，伏美替尼在未满足临床需求的NSCLC患者中的潜在长期价值正在逐步被验证。海外方面，公司与ArriVent合作开发的伏美替尼用于EGFR20exonins NSCLC一线治疗适应症的全球多中心III期临床研究进展顺利，该适应症此前已获美国FDA授予的突破性疗法认定。2024年9月，公司与ArriVent联合发起的FURTHER研究的期中分析数据公布于WCLC会议，FURTHER研究是一项国际多中心随机研究，旨在评估伏美替尼两个剂量组对未经TKI治疗的EGFRPACC突变晚期或转移性NSCLC患者的疗效和安全性，相关数据显示，在240mgQD剂量组BICR评估的最佳ORR达81.8%，确认的ORR达63.6%，总体耐受良好，伏美替尼针对EGFR PACC突变的NSCLC患者展现了良好的治疗潜力，有望填补国际空白。
License-in产品KRASG12C抑制剂戈来雷赛二线治疗适应症获批上市在即。2024年8月，公司从加科思引进KRASG12C抑制剂戈来雷赛和SHP2抑制剂AST24082，进一步将公司在肿瘤领域管线的布局从肺癌拓展至结直肠癌和胰腺癌等。其中，戈来雷塞用于二线C突变NSCLC的NDA已于2024年5月获CDE优先审评，预计将于近期获批上市，该产品作为国内进度前三的KRASG12C小分子抑制剂，其有望凭借迫切的临床需求与差异化竞争优势，成为公司业绩增长的重要驱动力；戈来雷塞联合SHP2抑制剂AST24082用于一线C突变NSCLC的III期临床试验已于2024年8月完成首例患者给药，是该适应症国内首个实现患者入组的注册临床。
2025年第一季度公司业绩维持高增长趋势。2025年第一季度，公司持续深化公司在肿瘤创新药领域的布局及市场开拓，伏美替尼的销售收入持续增长，公司实现营收10.98亿元，同比增长47.86%；归母净利润4.10亿元，同比增长34.13%；扣非归母净利润3.96亿元，同比增长31.45%；经营活动现金净流量3.93亿元，同比增长7.54%。
我们预计公司2025-2027年的归母净利润分别为17.77/20.32/26.50亿元，EPS分别为3.95/4.52/5.89元，当前股价对应PE为22/19/15倍。考虑公司伏美替尼处于快速放量阶段，伏美替尼在EGFR exon20insNSCLC适应症具备同类最佳潜质，各临床项目顺利推进中，自加科思授权引进的产品KRASG12C抑制剂戈来雷塞上市在即，且公司能够充分利用自身优势助力RET抑制剂普拉替尼的市场推广，我们维持其“买入”评级。
商业化进度不及预期，药物研发不及预期，人才流失风险，毛利率下滑风险，医保政策风险，地缘政治风险。
公司发布2024年及2025年一季度财报。2024年实现营业收入达65.42亿元，同比增长18.02%，归母净利润为6.85亿元，同比大增81.24%。其中第四季度单季度实现营业收入16.53亿元，同比增长5.17%，环比下降1.97%；归母净利润6777.79万元，同比下降50.52%，环比下降64.48%。
25年第一季度公司实现营业收入14.61亿元，同比下降3.59%；实现归母净利润1.23亿元，同比下降14.27%；实现扣非归母净利润1.14亿元，同比下降19.05%。
公司加快新技术研发，根据2024年报，报告期内，公司专注于腾远钴业与腾驰新能源的产线衔接，腾驰新能源已经具备了20,000吨三元前驱体和10,000吨四氧化三钴的产能，实现了硫酸钴溶液、硫酸镍溶液、硫酸锰溶液和氯化钴溶液的稳定供应。开发了Cr3+、Si4+、F-、Cl-四种离子的深度净化技术，解决了溶液中杂质离子对产品的干扰。实现了四种溶液的稳定供货，在节能减碳、降本增效方面得到进一步加强，产业链一体化稳步推进，生产技术优势进一步显现。
考虑到公司产能持续扩张，出货量稳步增长，我们预计2025-2026年公司归母净利润为8.75、10.82、13.26亿元（原值2025-2026年归母净利分别为10.92、14.27亿元），对应PE15、12、10倍，维持“买入”评级。
公司新增产能建设不及预期；原材料价格波动超预期；行业竞争加剧，下游需求不及预期。
事件：公司25Q1实现营收30.21亿元，同比+15.05%，归母净利润2.18亿元，同比+4.34%，扣非净利润2.11亿元，同比+5.44%。
汽零业务或维持高增，排产依旧景气。结合公司24年年报，我们预计一季度公司汽零业务延续高双位数增长，冷配业务收入双位数增长，设备业务或延续下滑态势。据产业在线最新报告，空调品类内销4/5/6月排产预计同比+9.1%/+15.4%/+28.8%，外销4/5/6月排产预计同比+7.5%/-1.6%/-12.0%，整体排产双位数增长，对公司二季度营收形成支撑。
毛利率波动，费用端优化。公司25Q1毛利率16.1%，同比-1.4pct，我们预计部分为高毛利的设备业务下滑的结构性因素，以及原材料等因素影响。公司费用有效压降，销售/管理/研发/财务费用率分别为2.6%/2.9%/3.8%/-0.1%，同比-0.5/-0.6/+0.3/-0.1pct。综合影响下，公司25Q1归母净利润率同比-0.7pct至7.2%。
车用阀件市场迎来扩容周期。今年以来比亚迪发布全民智驾战略以及闪充平台，有望形成对阀件市场的可观增量需求。伴随新能源汽车行业快充深化和舒享配置上车，车用阀件市场有望迎来快速扩容周期。
投资建议：盾安是制冷元器件领域龙头，家电主业结构升级、盈利改善持续兑现，将业务延伸高景气新能源车热管理赛道后，抓住二供机遇逐渐打造出新的增长曲线。公司双板块发展持续向好，我们预计25-27年归母净利润分别为11.9/13.8/15.7亿元，对应10.9x/9.4x/8.2x，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动的风险；海外公司经营风险；参股公司业绩承诺的风险；业务开展不及预期的风险；新技术迭代的风险。
顺应平台低价策略调整业务结构毛利率波动，新品投入增加盈利能力阶段性承压。24年整体毛利率为43.4%(同比-2.07pct)，主因亚马逊下调低价服装类商品佣金，开设低价商城，服饰配饰销售/非服饰配饰销售/物流服务毛利率分别同比-2.23/-0.21/-7.96pct，25Q1毛利率43.89%（-3.28pct）。费用率方面，24年公司销售/管理/财务费用率分别为35.67%/3.69%/-0.28%（+2.1/-0.4/-0.21pct）。销售费用率上涨系公司强化品牌营销推广、人工成本增加所致。
头部品牌验证孵化能力，多平台持续助力：头部品牌表现亮眼，为公司20+个亿级中坚品牌提供可复制经验；我们预计公司在亚马逊平台仍有上升空间，同时积极开拓多元发展渠道接力后续表现。
我们预计25-27年公司EPS分别为0.63、0.84、1.1元，当前股价对应PE为33/24/19倍，维持“买入”评级。
2025年4月27日，公司发布2024年报和2025年一季报。2024年，公司营收、归母和扣非净利润分别为25.13/1.12/4.74亿元，营收同比增长33%（2023年归母与扣非皆为净亏损）；1Q25单季度营收、归母和扣非净利润分别为5.19/0.64/0.24亿元，分别同比下降15%/14%/85%。业绩符合预期。
八因子单品强劲，全年首次实现正盈利。（1）重组八因子：公司2024年营收近25亿，同比增长33%；全年首次突破盈亏平衡。重组八因子产品安佳因销售稳定,全年销售额18.9亿元，同比增长6.18%。在地区及联盟集采降价的情况下，公司仍能借助灵活有效的市场策略，加强拓展市场份额，确保营收增长稳定。此外，安佳因上市后，公司还开展了通过免疫耐受诱导治疗(ITI)清除患者体内高滴度抑制物、围手术期患者替代治疗等上市后临床研究，拓展产品使用场景。（2）其他生物药：瑞帕妥单抗安平希及两款生物类似药阿达木单抗安佳润和贝伐珠单抗安贝珠均已纳入国家医保目录，营销团队积极推动产品在各省市挂网及医院准入，销售增长明显。公司还持续通过真实世界研究收集并分析更多临床使用数据，涵盖患者多样性、治疗效果及安全性，为优化治疗方案提供科学依据。2024年，三个抗体产品销售额突破6.2亿元，同比增长499.80%。
研发投入持续，管线丰富，蓄力高护城河。（1）2024年度，公司研发投入9.36亿元，主要用于SCT1000、SCT650C及SCTB14等产品的临床研究，以及多个管线储备产品的临床前开发。（2）菲诺利单抗SCT-I10A单药用于一线治疗头颈部鳞状细胞癌和联合贝伐珠单抗一线治疗肝细胞癌的两个适应症，于2025年2月在中国获批上市。（3）公司自研的多个创新生物药及疫苗，包括：治疗中重度斑块状银屑病、中轴型脊柱关节炎等自身免疫性疾病的IL-17单克隆抗体注射液SCT650C、多种实体瘤免疫治疗双特异性抗体注射液SCTB14均已启动II期临床。
根据公司24年报和25年一季报，我们下调公司2025/26年营收7%/17%至30/39亿元，下调归母净利润47%/39%至2.24/4.50亿元;预计公司2027年营收49亿，归母净利润7.89亿元。维持“买入”评级。
2025年4月27日公司披露一季报，1Q25实现营收64.20亿元，同比-8.10%；实现归母净利润4.44亿元，同比-1.98%。
1Q25度电成本下行，而公司业绩仍录得负增长，主要受电价、电量承压以及期间费用提升的影响：
①电价：根据2025年安徽年度长协电量签约结果，省内发电企业电价较2024年下降略超0.02元/kwh，1Q25安徽省代理购电价格同比下滑6%，压低度电收入。但也需考虑到，1Q25以来煤价持续下行，长协、市场煤同比降幅已分别达到2.6%、17.5%，对应公司度电成本降幅约为7%。因此1Q25公司点火价差预计小幅提升，部分缓解了公司利润端降幅（利润降幅小于营收降幅）。
②电量：公司省内控股2×45万千瓦气电机组、控股新疆英格玛电厂2×66万千瓦煤电机组分别于4M24、11-12M24投产，且钱营孜公司二期100万千瓦机组扩建工程已于25年3月正式投产，1Q25公司控股火电装机较去年同期增幅明显；但或因受暖冬以及部分终端制造业用电短期增长承压的影响，1-2M25安徽省用电量同比-1.5%，增幅较全国平均低2.8pct，叠加省内新能源装机放量，共同对利用小时数产生一定冲击，1-2M25安徽火电利用小时同比降幅2.2%。
③期间费用：根据公司季报，受公司管理人员增加、研发投入增加影响，1Q25管理费用、研发费用同比分别+35.3%、195.6%，使得1Q25期间费用率同比提升1.1pct。叠加参股公司也受到电量、电价的类似影响、使得投资收益同比-42.1%,共同影响了公司归母净利润。
成本下行、装机放量，后续年内业绩预计同比仍有增长空间。2Q25煤价持续下行，4月市场煤同比降幅已达18.5%，公司度电利润有望持续维稳甚至走阔；此外，后续随着暖冬和去年同期用电高基数的影响逐步减弱，公司控股装机放量带来的电量增长空间有望释放，叠加公司参股的池州二期、国安二期、安庆三期、中煤六安电厂预计25-26年投产，有望贡献投资收益增量空间。
随着煤价中枢持续下行、新增机组陆续投产，公司业绩有望持续实现同比增长。我们预计公司25-27年分别实现归母净利润21.9/23.2/23.9亿元，EPS分别为0.96/1.03/1.05元，公司股票现价对应PE估值分别为8.05/7.57/7.37倍，维持“买入”评级。
2025年4月25日，公司发布25年一季度报告。25Q1年公司实现营业收入6.63亿元（同比-18%），归母净利润4.44亿元（同比-16%），扣非归母净利润4.02亿元（同比-24%）。
毛利率稳定，经营指标健康。公司一季度毛利率为93.85%，同比-0.5pct、环比-0.79pct；此外公司销售费用率、管理费用率、研发费用率同比分别+1.5、+0.6、+0.7pct，整体经营指标健康。研发投入加码，新品管线提供长期动能。公司持续高强度研发投入，2024年研发费用达3.04亿元，占营收比重达10.04%。管线）宝尼达颏部适应症（医用含聚乙烯醇凝胶微球的交联透明质酸钠凝胶）已于24年10月获批III类医疗器械注册证，有望于25年上市贡献增量。2）注射用A型肉毒毒素、利多卡因丁卡因乳膏、米诺地尔搽剂的上市许可申请已获受理，进入审评阶段。3）重组透明质酸酶、司美格鲁肽注射液（用于体重管理）、去氧胆酸注射液（用于局部减脂）均已获得临床试验批件。4）第二代面部埋植线等处于临床试验阶段。丰富且梯度化的在研管线覆盖填充、抗衰、减重、生发等多个热门领域，为公司长期发展奠定坚实基础。
中短期行业监管趋严有望利好合规龙头发展，长期行业仍有较大增长空间。2024年国内医美市场面临增速放缓，竞争加剧的问题。监管政策持续趋严，利好合规龙头企业。长期看，据德勤数据，中国医美市场预计在未来几年内仍可保持10%至15%的增速。抗衰老、再生医学等领域受政策支持，非手术类项目（尤其是注射类）仍是主要增长点。公司有望凭借强大的研发实力、丰富的产品管线、完善的渠道布局以及积极的国际化拓展，有望巩固龙头地位。
产品研发进度不及预期；竞争加剧导致净利率下滑风险；市场推广不及预期风险等。
2025年4月24日，公司发布2024年年度报告。2024年公司实现收入209.83亿元（同比+3%），实现归母净利润35.56亿元（+6%），实现扣非归母净利润30.99亿元（同比-12%）。
公司同时发布2025年一季报。2025Q1公司实现收入60.26亿元（+16%），实现归母净利润10.50亿元（同比+17%），实现扣非归母净利润10.60亿元（同比+26%）。
门诊及手术量稳步增长，屈光、视光、白内障项目高速增长。24年公司实现门诊量1694万人次（同比+12%），手术量129万例（同比+9%）。业务拆分来看，24年公司屈光项目实现收入76.03亿元（同比+36%），白内障项目收入34.89亿元（同比+17%），眼前段项目收入18.98亿元（同比+9%），眼后段项目收入14.99亿元（同比+7.15%），视光服务项目收入52.79亿元（同比+25%），其他项目收入11.42亿元（同比+5%），其他业务收入7283万元（同比+0.35%），各板块业务实现稳健增长。
境内境外同步发力，欧洲地区收入高增。分地区来看，境内业务收入180.70亿元（+2.94%），毛利率48.03%（-2.73pct）。境外业务表现亮眼，合计收入26.25亿元（+15.1%），其中欧洲地区收入20.31亿元（+18.05%），毛利率49.01%（+0.90pct），主要受益于收购英国Optimax集团带来的并表效应及业务整合。
业务网络持续扩张，AI赋能初见成效。公司年内通过收购87家医疗机构，进一步完善了国内，特别是地县级市场的网络布局。截至2024年底，公司境内医院达352家，门诊部229家，分级连锁模式有助于资源共享和优化配置。AI方面，公司持续深化“数字眼科”战略，发布眼科垂直大模型AierGPT和数字人“爱科”，AI智能客服已服务201万人次。与中科院计算所、科大讯飞等机构的合作，有望加速AI技术在眼科领域的落地。2024年公司研发投入3.21亿元，研发费用率为1.53%，保持相对稳定。
考虑到客观环境因素，我们下调盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为41.37/48.06/55.61亿元，分别同比增长16%/16%/16%，EPS分别为0.44/0.52/0.60元，现价对应PE分别为29/25/21倍，维持“买入”评级。
市场竞争加剧风险；人才短缺风险；跨区发展风险；医疗安全性事故纠纷风险；合规监管风险等。
2025年4月25日公司披露24年年报及25年一季报，2024年公司实现营收272亿元，同比下降3.4%；实现归母净利润3.46亿元，同比下降8.1%。2025年一季度公司实现收入77.0亿元，同比增长51.8%，实现归母净利润3.0亿元，同比下降0.7%。
风机制造及发电业务盈利承压，电站销售转让保持增长：2024年公司风机及相关配件销售实现收入208.3亿元，同比下降12.4%，实现毛利率-0.46%，同比下降3.6%，预计主要受海风推进受阻，交付不及预期影响，2025年公司前期中标的广东多个重要海风项目陆续开始施工，项目确收有望逐步加速。发电收入同比增长15.4%，但毛利率同比下降5.86pct至57.1%，预计主要受部分地区新能源市场化交易推进，上网电价有一定下降影响。电站销售转让保持增长，2024年公司电站产品销售实现收入约27.9亿元，同比+34.2%，毛利率同比提升12.2pct至43.2%，同时实现投资收益11.6亿元，同比提升38%。
Q1交付加速，规模效应体现明显：受益于25Q1公司收入大幅增长，规模效应带动下公司期间费用率同比下降3.11pct，一季度销售/管理/研发费用率分别为1.9%/3.4%/2，8%，分别同比-0.34/-1.80/-0.97pct。存货及应收周转明显加速，公司Q1存货周转天数及应收周转天数分别同比减少33、83天。2025年以来，海风基本面持续向好，前期受阻项目陆续实现开工，新项目推进持续加速，叠加陆风招标价格已连续两个季度企稳，公司制造端盈利能力有望逐步修复，看好公司业绩逐步兑现。
根据公司年报、一季报及我们对行业最新判断，预测2025-2027年公司归母净利润分别为21.8、26.8、32.1亿元，对应PE为11、9、7倍，维持“买入”评级。
2025年4月27日，公司披露24年年报及25年一季报。1）24年实现营收236亿元，同比+16.4%；归母净利55亿元，同比+20.2%。2）25Q1实现营收91.5亿元，同比+10.4%；归母净利23.3亿元，同比+12.8%。符合市场预期。
报表质量层面：1）24年归母净利率同比+0.7pct至23.4%，其中毛利率同比+0.8pct，销售费用率/管理费用率均-0.6pct、税金及附加+0.8pct。2）25Q1归母净利率+0.5pct至25.5%，其中毛利率同比-0.7pct，销售费用率/管理费用率分别-0.6pct/-0.4pct、税金及附加+0.9pct，整体公司控费&结构升级逻辑预计仍将持续。3）24Q4+25Q1公司销售收现117亿元，同比-1%；25Q1末合同负债余额37亿元，同比-9亿元；25Q1末应收款项融资余额46亿元，同比-2亿元。
公司25年目标为营业总收入较上年度实现稳健增长，24年现金分红比例提升至57.5%（+5.7pct）。省内基础扎实、宴席回补也能支撑渠道出货预期。公司的优势在于制度的灵活性&销售团队的强进攻性，拼抢动销能力强，持续关注。
宏观经济复苏不及预期，区域市场竞争加剧，全国化外拓不及预期，食品安全风险。
2025年4月26日公司披露一季报，2025年一季度公司实现营收77.72亿元，同比下降2.59%；实现归母净利润7.07亿元，同比下降33.65%。
一季度生产运行稳定，产品价格下行带动营收调整下行。一季度公司延续稳定高负荷运行，一季度肥料、有机胺、新材料系列产品生产基本平稳，环比变化不大，醋酸系列产品生产环比略有调整下降9%，带动销量环比下行约21%，且相比于四季度，公司的库存环比略有提升，部分产品仍然在途，形成小幅影响。而受到行业整体供给压力提升影响，一季度公司产品价格有所承压，虽然部分产品的价格已经触底有所改善，但一季度均价仍然有所下行，新材料和肥料系列价格环比下行11%和4%，带动营收下行。煤炭价格一季度出现回落，煤化工产品成本压力有一定的环节，尿素均价触底有所回升。一季度煤炭价格出现了较为明显的回落，5500卡动力煤价格同环比下降17%、11%，公司的主要原材料成本出现了较为明显的下行，一定程度上缓解了公司的成本压力，带动公司一季度产品毛利率提升至16.35%，环比提升1个多点。公司的主要品种尿素在一季度经历了价格下行或逐步回暖，但整体均价仍较一季度有所降低；新材料系列产品的压力表现相对较大，产品价格下行较多。但一季度公司的荆州基地的产品尿素、醋酸、有机胺价差改善相对较多，带动荆州基地的盈利改善，但由于荆州基地的税率稍高，1季度公司的所得税费用提升较多，一定程度上带动公司净利润环比下降。
荆州基地仍然处于产业链逐步完善过程，德州基地的技改有望逐步兑现成本优化空间。公司整体负债水平相对较低，阶段性投资不多，但在储备荆州后续的新品规划和德州本部的技改升级。荆州目前的煤气化平台的产品体系还未完全布局完成，无论是产品链的延伸还是公用工程的摊销都还在逐步完善，四季度荆州基地的盈利受产品行业盈利影响有所下行，但伴随行业产品阶段性触底，公司的布局逐步完整，盈利还将进一步改善。
2025年4月27日公司披露24年报，24年实现营收12.22亿元，同比增长20.98%，市场份额稳居本土EDA企业首位；归母净利润1.09亿元，同比下降45.46%；扣非归母净利润亏损0.57亿元。单Q4公司实现营收4.79亿元，同比增长29.13%；实现归母净利润0.51亿元，同比增长73.71%。
分业务来看，24年公司EDA软件销售营收为10.92亿元，同比增长20.71%；技术服务业务营收为1.15亿元，同比增长40.01%；硬件、代理软件销售及其他收入0.15亿元，同比下降35.71%。公司境外收入占比为4.72%，收入同比下降13.32%。
成本费用方面，24年公司毛利率为93.31%，较上年同期下降0.48pct。公司剔除股份支付费用后的销售/管理/研发费用率分别
0.03pct/0.57pct/6.61pct。截至24年末公司共有员工1,202人，同比增加17.50%，其中销售/技术人员同比增长17.95%/18.09%。公司通过自研及收并购持续拓展产品矩阵。模拟集成EDA方面，24年公司新推出了版图寄生参数分析工具ADA、设计自动化Andes；存储电路EDA方面，存储电路快速仿真工具ALPS FS通过优化算法使得整体仿线%；射频电路EDA方面，ALPS RF支持GPU架构，结合自主研发的高性能矩阵求解算法，提速可达10倍以上。公司拟通过发行股份及支付现金等方式购买芯和半导体控制权，后者提供从芯片、封装、模组、PCB板级、互连到整机系统的全栈集成系统EDA解决方案，支持Chiplet先进封装，本次收购有助于公司实现全流程覆盖，市场份额有望进一步提升。
行业政策风险；技术升级或产品创新不及预期；市场竞争加剧；下游半导体行业先进制程发展或研发投入不及预期；收并购推进不及预期。
2024全年收入符合预期，春节错期下Q4核桃乳增速预计同环比均转正。分产品看：1）24年核桃乳收入53.43亿元，同比-5.86%，我们估算Q4收入高个位数增长，主系春节备货提前影响；2)功能性饮料收入6.5亿元，同比+45.02%，我们估算Q4兑现翻倍以上增长。
毛利率保持平稳，公允价值变动收益拉升净利率表现。24年全年归母净利润率28.43%，同比+4.61pct，主系公允价值变动影响：1）毛利率：24年毛利率46.53%，同比+0.82pct，其中Q4毛利率同比-0.35pct，成本端保持平稳，旺季为拉动渠道备货、货折力度有所放大；2）费用端：24年销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.19、-0.32、-0.13、0.69pct，保持相对平稳，Q4销售/管理费用率同比分别-3.34、-1.55pct，主系规模效应放大。3）公允价值变动：24年公允价值变动收益2.6亿元，同比增加约2亿元，主系期内购买理财产品增加。
Q1收入符合预期，销售费率拖累净利率表现。1）收入端：25Q1公司营收18.6亿元，同比-19.7%，估算主业核桃乳双位数下滑，红牛双位数增长，合并Q1+Q4收入同比-5.2%，消费需求相对疲软、行业竞争加剧下，春节表现相对平淡。2）利润端：①Q1毛利率46.21%，同比-0.96pct，主系旺季销售折让增加；②费用率：25Q1销售/管理费用率分别8.94%、1.15%，同比分别+1.68、+0.2pct，主系低基数影响及规模效应减弱。综合来看，25Q1归母净利润率34.53%，同比-3.43pct。
现金分红和回购兼具，持续回报股东。2024年公司合计现金分红17.14亿元（含税），现金分红比率约100%，回购+现金分红总额18.22亿元，广义分红率达105.85%，持续分红意愿高且现金流保障性强。公司公告子公司泉泓投资以货币出资方式对长江存储科技控股有限责任公司增资16亿元，认缴金额为11.11亿元。长江存储为中国存储芯片龙头企业之一，其母公司23年净利润为5.3亿元，净资产为1325.5亿元。本次交易完成后，泉泓投资持有长控集团0.99%的股份，公司目前为纯财务投资，该笔投资会计计量方式为FVOCI、不影响合并报表利润。
盈利预测与投资评级：考虑当前消费环境和公司最新业绩，我们下调2025~2026年归母净利润为13.56、13.93亿元(前值为15.7、17.3亿元)，新增2027年归母净利润为15.05亿元，静待后续环境好转，公司收入企稳回升，维持“增持”评级。
海南华铁是国内领先的设备运营商，始终致力于通过大数据、物联网等技术运用实现租赁行业互联网化、数字化、智能化，提升设备运行及服务效率。2024年7月，海南控股对公司完成并购，助力公司战略布局AI产业。公司加大了在算力租赁、低空经济等新制生产力的投入，并持续获得大额算力租赁服务合同，有望通过供应链金融服务于新质生产力，获得新的成长空间。
2024年5月7日，公司发布《关于投资智算中心建设的公告》，创新拓展裸金属算力服务模式，正式布局算力业务，开辟第二增长曲线。公司主要通过融资租赁方式（该模式可简单理解为按揭贷款，一般按月/季分期支付本金及利息）采购硬件设备，并将相关设备部署至指定的智算中心机房后，向客户提供包括但不限于裸金属、虚拟化等形式的算力。
为全面推动智算板块发展，公司已正式成立数智科技事业部，由席明贤先生出任公司首席数据官并兼任数智科技事业部负责人。席明贤先生曾任华为人工智能与大数据首席专家、大数据产品线总裁，钉钉副总裁，阿里云视频总经理，在AI产业链中具有丰富的管理经验和行业资源。席明贤先生的加入预计将给公司带来更广阔的市场渠道和合作资源，加速公司智算业务发展。
公司当前算力业务进展顺利，公司累计签订算力服务合同金额在2024年11月11日为24.75亿元，截至2025年3月18日，合同金额快速增长至66.7亿元。公司将根据合同约定向合作方提供为期3-5年的长期算力服务，截至2025年4月18日，公司已累计交付智算设备超11亿元，2025年3-4月交付设备近5亿元，后续将根据客户计划逐步交付。
算力设备的寿命5年左右，公司现有合同为3-5年长期合同，以公司经营稳健为前提，假设公司根据已获得的合同进行算力设备投资，合同平均周期4年，逐步释放合同带来的收入。同时假设传统机械设备租赁业务平稳发展。
公司将依托数智科技事业部，以算力为抓手，推动数据、模型及算力三要素融合发展，全面拥抱AI产业链。看好大额算力租赁合同为公司带来的全新增长空间。预计2025-2027年分别实现归母净利润9.60亿元、12.19亿元、13.50亿元。当前股价对应PE分别为22.10、17.41、15.71倍。给予公司“买入”评级。
算力需求放缓的风险；算力设备交付进度不及预期，导致合同执行困难的风险；行业竞争加剧的风险；高端算力芯片获取难度增加的风险。
2024年报点评：“云+智”构筑第二增长曲线，携手华为开启数智新基建征程
事件：公司2024年实现营业收入28.20亿元（-9.73%），归母净利润0.83亿元（扭亏为盈），扣非净利润0.54亿元（扭亏为盈）。公司预计2025年第一季度，归母净利润亏损0.65亿元至0.75亿元，中值计算同比减亏约22%；扣非净利润亏损0.73亿元至0.83亿元，中值计算同比减亏约18%；营收3.2亿元至3.4亿元，中值计算同比减少约22%。
受外部市场环境影响，公司收入规模连续两年均出现同比10%左右的下滑。从年报收入结构来看，当期网络安全产品实现收入25.50亿元（-11.49%）、收入占比90.42%，云计算产品实现收入2.56亿元（+10.09%）、收入占比9.06%。其中，网络安全产品受外部经营环境影响较大，云计算产品稳健增长。在网络安全产品领域，公司信创、AI相关、云安全、工业互联网、车联网业务增长趋势较好。从今年Q1订单情况来看，下游需求处于稳中向好过程中，预计今年和未来的下游需求景气度会逐步向好。在云计算产品领域，公司抓住基础IT设施升级为智能化设备之时代趋势，及时推出智算一体机产品。在产品正式发布后两个多月时间内，签订和即将签署的订单规模已经超过2000万元，预计全年销售额有望过亿元。在智算一体机贡献业绩增量情况下，公司未来3-5年的云计算业务目标为产出至少达到安全板块产出的一半。近年来，公司云计算业务持续快速发展，收入占比稳健提升。相关产品方案，在政府、金融、运营商、教育、医疗卫生、企业等行业均实现了规模化应用。公司细分场景覆盖广，国产化平台适配全，2022年和2024年两次被Gartner列为超融合跨界厂商。我们认为，公司网络安全业务与外部经营环境关联度较高，增速修复仍然有待市场需求回暖。在第二增长曲线方面，其云计算业务发展态势良好，新推出的智算一体机产品正在展现出强劲增长动力。
近期，天融信与华为联手发布了两款重量级产品，天融信智算一体机（昇腾版）和基于华为鲲鹏构架的天融信昆仑·信创产品系列产品。双方的合作更偏向应用层技术整合与生态共建。一方面，通过生态协同，天融信可为华为鲲鹏拓展在网络安全领域的应用，加速国产芯片和操作系统在关键行业的落地。另一方面，华为也为天融信提供了自主可控的底层技术平台，帮助其摆脱对国外基础软硬件产品的依赖。目前，天融信作为智算一体机整体方案提供商，已经能够提供集计算、存储、网络、安全、大模型支撑的一体化平台，一站式解决客户业务承载、模型部署、安全防护等需求。公司发布的基于鲲鹏架构的天融信昆仑·信创产品矩阵，涵盖防火墙、态势感知、超融合等15类27款产品。依托鲲鹏处理器的多核并行计算架构与动态调频技术，昆仑·信创产品系列在保持高性能的同时，功耗较传统方案降低30%-50%，并集成SM3/SM4国密算法、100G高速网络接口，以“高性能+低能耗”的技术优势，深度赋能政府、运营商、金融、能源等近30个行业，正在为全面国产化替代提供全场景解决方案。近年来，公司稳步加大与华为的相关战略合作，2018年加入华为安全商业联盟，携手构建网络安全生态圈；2020-2022年连续三年在鲲鹏计算平台安全漏洞奖励计划中贡献排名第一；2023年双方联合发布全新鲲鹏架构超融合一体机，同时天融信成为openHiTLS社区首批初创会员，天融信阿尔法实验室荣获“华为终端安2023年度优秀合作伙伴”；2024年天融信与华为签署合作备忘录（MoU），积极推进VPN、数据防泄漏、EDR等一系列产品的鸿蒙化落地。综合来看，公司积极拥抱华为基础信息技术自主可控生态，正在开启“昇腾智算+鲲鹏信创”数智时代新基建征途。
我们认为，公司正在“云计算+智算”维度构建第二增长曲线。携手华为发力数智时代新基建，已经开启“昇腾智算+鲲鹏信创”新征程。预计公司2025-2027年的营业收入分别为30.32亿元、34.66亿元、39.75亿元；归母净利润分别为1.79亿元、2.63亿元、3.26亿元，对应目前PE分别为48X/33X/27X，维持“买入”评级。
2024年报和2025Q1业绩点评：2024年稳健收官，2025年稳健开局
事件：五粮液公告2024年度和2025Q1业绩。2024年公司实现营业收入892亿元，同比+7.09%；归母净利润319亿元，同比+5.44%。2025Q1实现收入369亿元，同比+6.05%；归母净利润149亿元，同比+5.8%。
2024稳健收官，2025年稳健开局：公司在2024年初规划2024年营业总收入实现两位数增长，实际低于年初规划，主要因白酒行业需求变化。对比2024年全国规模以上白酒企业销售收入同比+5.3%、利润总额同比+7.8%，五粮液2024年整体业绩表现稳健。2025年公司目标营业总收入与宏观经济指标保持一致，保持稳健发展的基调。从季度节奏上来看，2024Q4收入同比+2.5%、归母净利润同比-6.2%，Q4延续了Q3以来的增长放缓状态，Q4销售费用投入力度增加使利润有所下降。2025Q1收入同比+6.1%、归母净利润同比+5.8%，增速环比提升，有春节错位因素影响，对照全年目标来看属于稳健的开局。尽管公司在Q1对主力大单品第八代五粮液进行了控货，我们预计1618、低度五粮液等产品贡献了更多增量。
大单品稳定，侧翼产品增长：分产品，2024年五粮液产品实现收入679亿元，同比+8.1%。拆分销量同比+7.1%、吨价同比+0.9%。我们预计其中第八代五粮液相对平稳，1618、低度产品等贡献主要增量。我们预计2025年第八代五粮液将保持更为严格的控货以稳定批价，但去年出厂价的提升在今年报表上会有更多体现，高档产品类别的销售增量方面仍以1618、低度等产品贡献。2024年系列酒实现收入153亿元，同比+11.8%。拆分量同比+0.1%、吨价同比+11.7%。系列酒以调结构为主，持续向中高价位产品聚焦，集中力量打造五粮春、五粮醇、五粮特头曲、尖庄大单品，低价位产品产量销售缩减。我们预计2025年系列酒仍将保持较快增长。
加快完善渠道布局和改革：分渠道，2024年经销模式收入487亿元，同比+6%；直销收入344亿元，同比+12.9%。公司在传统渠道持续优化商家结构，强化量价平衡和秩序管控。直营渠道通过推进“三店一家”的建设，实现了更快的收入增长。2025年为提升应市能力，公司在内部组织架构和外部销售渠道布局方面进一步调整优化，内部撤销五品部、恢复酒类销售公司，将27个营销大区整合为北部、南部、东部三大片区，建立“总部-区域中心-终端”的垂直管控体系；外部渠道方面，整合大商资源成立了两家销售平台公司，统筹新渠道、新场景开发，绑定大商利益避免渠道内卷。我们认为五粮液2025年面临更大价格压力，公司内外部改革将有助于公司年维护大单品价格稳定、保护好经销商利润，从而实现公司整体稳健发展。
销售费用投入加大：2024年公司净利率37.3%，同比-0.6pct。其中毛利率同比+1.3pct，销售费用率同比+2.6pct，其他费用率相对稳定。2024年毛利率提升来自于吨价提升，预计2025年趋势持续。2024年销售费用率提升较为明显，其中在促销费方面增加较为明显，因公司积极应对市场变化，加大了渠道建设、团队建设、消费者培育投入力度。我们预计2025仍将保持积极的销售费用投入。
分红比例提升：2024年公司合计分红230亿元，分红比例70%，较去年分红比例提升10pcts，符合此前规划2024-2026年每年现金分红比例不低于70%且金额不低于200亿元（含税）。按照2025/4/25收盘价129.05计算对应股息率4.1%。
投资建议：2025Q1五粮液公司在大单品控货的情况下实现了稳健的增长，这好于我们的预期。根据最新财务数字调整盈利预测，预计2025-27年EPS分别为8.59/9.08/9.71元，2025/4/25收盘价129.05元对应P/E分别为15/14/13倍。维持“推荐”评级。
2024年年报及2025年一季报点评：25Q1业绩超预期，储能业务快速起量
事件：2025年4月25日，公司发布2024年年报及2025年一季报。2024年公司实现营业收入778.57亿元，同比+7.76%；实现归母净利润110.36亿元，同比+16.92%；实现扣非净利润106.93亿元，同比+16.03%。
光伏逆变器业务稳定增长。2024年公司光伏逆变器发货量为147GW，同比+13.08%；实现收入291.27亿元，同比+5.33%；毛利率为30.90%，同比-1.94pct。公司持续推进全球化品牌战略，加码布局欧洲、美洲、亚太、中东非、中国市场，产品远销全球180多个国家和地区，2024年底全球服务网点增长至520+。2024年，公司大功率组串逆变器SG320HX、1+X模块化逆变器得到广泛深入应用；再次推动2000V系统的规模化应用；发布了新一代大功率组串逆变器SG150CX-CN和户用逆变器SGT-P2-CN；发布了首个微型逆变器系列以及家庭智慧能源管理器，MLPE产品批量发货。
储能电池业务快速起量。2024年公司储能系统发货量为28GWh，同比+167%；实现收入249.59亿元，同比+40.21%；毛利率为36.69%，同比+4.07pct。2024年，公司全球首发的10MWh“交直流一体”全液冷储能系统PowerTitan2.0及工商业液冷储能系统PowerStack200CS在全球范围内广泛应用；发布首款面向10/20kV大工业场景的工商业液冷储能系统PowerStack835CS，引领工商储迈入场景化定制时代。
新能源投资开发、风电变流及传动、氢能装备业务稳步发展。2024年电站系统集成实现收入210.03亿元，同比-15.08%；毛利率为19.40%，同比+3.06pct。2024年公司风电变流器全球发货超44GW，同比增长37.5%。2024年，公司氢能签约市占率位居第一，成功签约多个大型绿氢示范项目。
事件：4月22日，公司发布2024年度业绩报告及2025一季度业绩报告。2024全年公司实现营业收入233.43亿元，同比增长18.79%，实现归母净利润5.6亿元，同比下降14.78%，实现扣非归母净利润1.88万元，同比增长59.36%。1Q25公司实现营收46.58亿元，同比增长27.74%，归母净利润-1.93亿元，扣非归母净利润为-2.28亿元，亏损幅度同比收窄。
营收时隔两年重回双位数增长，经营质量持续提升。1）24年公司营收重回双位数增长：24年实现营收233.43亿元，同比增长18.97%；2）优化回款工作机制，24年经营活动现金流净额创历史新高：24年公司经营活动现金流净额24.95亿元（去年同期3.5亿元），同比增长613.4%，2024年实现销售回款229.09亿元，回款率98.14%；3）4Q24经营情况健康，1Q25延续较好态势：单季度来看，4Q24实现营收84.94亿元，同比增长20.72%；归母净利润9.04亿元，同比增长62%；经营活动现金流净额33.16亿元，同比增长118%；1Q25公司实现营收46.58亿元，同比增长27.74%，归母净利润-1.93亿元，同比减亏1.07亿元，销售回款49.95亿元，同比增长14.56%。
深化业务结构调整，AI赋能核心业务进展顺利。24年公司加强常态化回款催收工作；形成了更好现金流的GBC业务架构并且G端业务通过优选客户和政府专项债提升了回款及时，核心业务取得了较好进展：
1）智慧教育：营收72.29亿元，同比增长29.94%，C端学习机连续三年蝉联全国高端学习机销售额第一，B端智慧黑板、智慧课堂、大数据精准教学广泛应用，智能批阅机让教师减负，G端“因材施教”综合解决方案持续规模复制和推广；
2）智慧医疗：营收6.92亿元，同比增长28.18%，截至24年底智医助理已覆盖超7万家基层医疗机构，讯飞晓医APP下载量已突破2000万次，智能硬件助听器累计销量逾14万台；
3）智慧汽车：营收9.89亿元，同比增长42.16%，新增前装智能化产品出货超900万套，再创新高，累计出货量超6300万套；
4）开放平台及消费者业务：营收51.72亿元，同比增长31.33%，累计聚焦超802万AI开发者团队，开发超过294万款生产级AI应用，新增AI开发者团队超224万，大模型API日调用量同比增长超过763%；智能办公本、翻译机、录音笔等硬件产品在电商大促中表现优异，GMV同比增长超40%；
5）企业AI解决方案与智慧城市：营收6.43亿元，同比增长122.56%，与中石油、中海油、国家能源、华润、绿发、交行、人保等20多家行业头部企业联合发布行业大模型，覆盖300多个应用场景；
星火大模型持续迭代，夯实自主可控人工智能国家队地位。2023年5月，科大讯飞正式发布讯飞星火大模型，并持续迭代升级，位列中国大模型第一梯队，目前星火大模型已经更新到V4.0Turbo版本；国产算力底座方面，2023年10月，科大讯飞携手华为，发布首个支撑万亿参数大模型训练的万卡国产算力平台“飞星一号”。2024年1月基于“飞星一号”全国产算力平台训练出的千亿参数模型讯飞星火V3.5正式发布。我们认为，作为中国人工智能产业的国家队及中流砥柱，在技术创新、产业赋能和生态构建等多方面持续发力，有望通过自主可控核心优势，赋能千行百业。
投资建议：公司是国内领先的智能语音和人工智能企业，经营质量持续提升，各业务条线年进展顺利，作为国产算力国家队，打造自主可控算力底座，有望通过AI赋能业务快速增长。预计2025-2027年公司归母净利润分别为9.49/14.92/21.53亿元，同比增长69.4%/57.26%/44.23%，EPS为0.41/0.65/0.93元，当前股价对应PE分别为110.1/70/48.5倍，维持推荐评级。
风险提示：技术研发进度不及预期风险；AI发展不及预期风险；政策推进不及预期风险；下游企业需求不急预期风险；行业竞争加剧风险。
事件。2025年4月25日公司发布2025年一季度报告，公司实现营业收入10.94亿元，同比增长26.71%；实现归母净利润1.99亿元，同比增长59.91%；实现扣非后净利润1.97亿元，同比增长57.50%。
业绩扎实兑现。2025Q1公司数字维修业务（不含软件）实现营业收入7.31亿元，同比增长约24%，其中TPMS系列增长约60%。数字能源业务（不含充电云服务）实现营业收入2.12亿元，同比增长约35%。AI及软件业务实现营业收入1.37亿元，同比增长约36%，其中充电云订单增长80%。
前瞻布局，关税影响有限。美国客户及经销商愿共同承担新增关税成本，公司也将适时调整产品价格。从长远计，公司积极布局海外生产基地。2023年，公司前瞻性收购位于北卡罗来纳州的美国本土工厂，并于当年末投产，这不仅能满足美国本土生产要求，还能使产品更贴近当地客户，提升供应链响应速度与市场竞争力。公司考虑将工序自动化程度较高的部分数字维修产品转移至美国本土工厂生产，进一步降低关税影响。此外，公司已提前在部分低关税国家安排部署，初步拟定在墨西哥新设工厂，相关选址方案正在充分评估和推进中。公司深耕海外市场多年，凭借强大产品力、优质客户资源，有能力应对贸易挑战。
数字能源业务坚持高端化。公司聚焦在途、目的地、车队和家庭四大核心场景，为客户提供全场景智能充电网络解决方案、一站式光储充能源管理解决方案。2025年，公司推出了全新系列化MaxiCharger DC新品，包括智能直流一体超充桩、分布式超充桩和MCS兆瓦级充电系统。MaxiCharger DC系列新品中，商用超充单枪满配功率480kW，实现充电十分钟，续航约600公里。未来，公司将坚定国际化路线，量利空间打开。
数字维修业务稳健增长。公司深耕汽车电子多年，积累了先进技术和深厚的大客户合作关系。公司在新能源诊断平板上发布了MaxiEV CDT100远程控制模式，实现了电池模组充放电控制，SOH估算自动化流程控制，测试报告同步平板，为技师提供了从车上到车下一条龙测试流程。新能源车覆盖上持续增加，支持车辆品牌220+，车型1500+，保持行业领先。
投资建议：我们预计公司2025-2027年实现营收48.1、59.9和75.0亿元，同比变化+22.4%、+24.4%和+25.3%；实现归母净利润8.0、9.8、12.3亿元，同比变化+24.0%、+23.6%和+25.5%。当前股价对应2025-2027年市盈率分别为22、18、14倍，考虑公司出海践行高端化路线提升量利水平，维持“推荐”评级。
2024年年报及2025年一季报点评：星火X1全新升级，静待AI业务全面落地
事件：近日，科大讯飞发布2024年度报告及2025年一季度报告。2024年，公司实现营业收入233.43亿元，同比增长18.79%；实现归母净利润5.60亿元，同比下降14.78%；实现经营活动现金流24.95亿元，同比增长613.40%，创历史新高。2025年一季度，公司实现营业收入46.58亿元，同比增长27.74%；实现归母净利润-1.93亿元。
2024年主营业务中，智慧教育、智慧医疗、开放平台、智能硬件、智慧汽车和企业AI解决方案均实现收入增长。1）智慧教育实现收入72.29亿元，同比增长29.94%，大课堂、大学情产品体系加速落地，AI辅导产品构建家庭自主学习新范式；2）智慧医疗实现收入6.92亿元，同比增长28.18%，基于大模型、大数据两个核心能力平台及诊疗助理和健康助手两个核心产品族，讯飞医疗打造了用AI赋能GBC客户的多元化产品矩阵；3）开放平台实现收入51.72亿元，同比增长31.33%，讯飞开放平台已累计聚集超过802万AI开发者团队，单年度新增AI开发者团队超过224万；4）智能硬件实现营收20.23亿元，同比增长25.07%，星火大模型助力AI硬件电商大促节点再创佳绩，“618”全周期内GMV同比增长43%，“双十一”全周期内GMV同比增加51%；5）智慧城市实现收入36.17亿元，同比下降8.05%，智慧政法收入同比稍增，信息工程、数字政府收入同比下降；6）运营商业务实现收入19.01亿元，同比下降9.31%，公司为运营商个人、家庭、政企三大客群及内部管理提供创新的5G+AI融合产品及解决方案，全年累计新增用户数2,000万；7）智慧汽车实现收入9.89亿元，同比增长42.16%，新增前装智能化产品出货超900万套，年度在线）企业AI解决方案实现收入6.43亿元，同比增长122.56%，2024年大模型的中标数量和中标金额均居第一。
2025Q1，星火X1通用任务实现效果对标OpenAI o1和DeepSeek R1，推动收入加速增长。2025年第一季度，讯飞星火深度推理模型X1重大升级，推理、文本生成、语言理解等通用任务实现效果对标OpenAI o1和DeepSeekR1，成为业界首个基于全国产算力平台的通用长思维链深度思考大模型，大幅降低了企业AI私有化部署与定制门槛，或成为公司25Q1收入加速的催化剂。
投资建议：公司作为国内人工智能龙头企业，积极看待科大讯飞的星火X1深度推理模型升级和AI应用落地。预计公司2025-2027年营收分别为279、338、414亿元，归母净利润分别为7.29、11.05、14.13亿元，2025年4月25日收盘价对应市盈率144X、95X、74X，维持“推荐”评级。
公司发布2024年报：全年实现营收99.4亿元，同比+34.4%；实现归母净利润15.8亿元，同比+53.6%；实现扣非净利润15.7亿元，同比+52.7%。
公司发布2025年一季报：实现营收28.1亿元，同比+42.5%；实现归母净利润4.2亿元，同比+54.1%；实现扣非净利润4.1亿元，同比+51.6%。
矿服业务：2024年矿服实现营收65.4亿元，同比-1.0%，实现毛利17.5亿元，同比-8.5%，毛利率26.75%，同比减少2.2个百分点；2024年矿服营收同比略有下降主要还是受到非洲赞比亚和刚果(金)电力供应紧张影响。25Q1矿服实现营收15.0亿元，同比-3.3%，实现毛利3.5亿元，同比-14.6%，毛利率23.10%，同比减少3.1个百分点；25Q1矿服营收同比略有下降主因是Lubambe由矿服业务调整为自有资源业务。展望全年预计公司矿服业务有望实现稳健增长。
矿山资源：2024年资源实现营收32.1亿元，同比+412.9%，实现毛利13.6亿元，同比+347.9%，毛利率42.25%，同比减少6.1个百分点。公司2024年实现铜金属(当量)产量4.87万吨，销量4.92万吨，库存1.15万吨，产销量大幅超出全年的指引。25Q1资源实现营收13.0亿元，同比+232.7%，实现毛利5.9亿元，同比+247.3%，毛利率45.39%，同比提升1.9个百分点。25Q1实现铜金属(当量)产量1.75万吨，销量1.89万吨。另外公司2025年生产计划是：生产铜金属(当量)7.94万吨，销售铜金属(当量)7.89万吨。
矿山资源项目持续取得突破：①Dikulushi铜矿24年产铜(当量)1.48万吨，实际产量大幅超出额定1万吨产能。②Lonshi铜矿24年产铜(当量)2.61万吨，实际产量大幅超出年初2万吨计划，二期前期准备工作也稳步推进。③Lubambe7-12月产铜(当量)0.78万吨，由于该项目产能利用率低、矿山综合管理存在诸多事项有待逐步解决。④SanMatias目前正在等待环评批复。⑤两岔河磷矿24年磷矿石产量35.65万吨。
预计公司2025-2027年营收123.3/131.4/157.8(原预测124.6/144.1/-)亿元，同比增速24.0%/6.6%/20.2%；归母净利润22.5/23.7/34.5(原预测23.9/26.7/-)亿元，同比增速42.0%/5.3%/45.8%；摊薄EPS为3.60/3.80/5.54元，当前股价对应PE为10.6/10.1/6.9X。公司矿山服务业务优势明显，毛利率高且保持稳健增长，矿山资源业务已布局优质铜矿、磷矿项目，有增储前景，扩产扩能稳步推进，从中长期角度来说，公司仍是国内铜矿企业中成长性最快的企业之一，维持“优于大市”评级。
洽洽食品披露2024年年度报告及2025年第一季度报告，2024年度营业总收入71.3亿元，同比+4.8%；归母净利润8.5亿元，同比+5.8%；扣非归母净利润7.7亿元，同比+8.9%。2025年第一季度营业总收入15.7亿元，同比-13.8%；归母净利润0.8亿元，同比-67.9%；扣非归母净利润0.6亿元，同比-73.8%。
公司通过优化产品组合及营销方式，2024年收入恢复正增长。分品类看，2024年葵花子收入同比+2.6%，其中主推产品打手瓜子、高端品种葵珍增长较快，经典大单品红袋瓜子、原香瓜子无明显增长，蓝袋瓜子在“加量不加价”活动帮助下恢复增长。2024年坚果收入同比+9.7%，其中坚果礼盒实现双位数增长，每日坚果系列收入略有下滑。
2024年葵花子原料成本回落，盈利能力有所修复。2024年公司毛利率/净利率分别同比+2.0/+0.1p.p.，盈利能力小幅改善主要受益于前三季度葵花子品
类原料成本回落，其中2024年葵花子毛利率恢复至29.7%，同比+4.4p.p.。销售费用率10.0%，同比+0.9p.p.，主要系促销、广告费用投放增多，管理费用率、研发费用率、财务费用率同比变化不大。
2025年第一季度春节错期因素致收入同比下滑，成本压力再度增大。2025年第一季度收入同比-13.8%，一方面系受到春节错期、去年同期高基数的影响，另一方面也受到了传统渠道流量下滑、坚果炒货市场竞争激烈的影响。2025年第一季度毛利率/净利率分别为19.5%/4.9%，同比-11.0/-8.3p.p.，毛利率大幅下滑成为盈利能力的主要拖累。葵花子原料因受内蒙产区遭遇雨水天气影响，2024年10月至12月市场采购价同比上涨超10%，导致公司2025年第一季度葵花子毛利率再度降至20-25%区间，同时巴旦木、腰果原料价格也有一定程度的上升，故2025年第一季度成本压力显著提升。除此之外，为应对市场激烈竞争，公司在坚果业务方面增加毛利率较低的性价比产品投放，也对毛利率造成拖累。
盈利预测与投资建议：考虑到公司目前处于产品及渠道调整期，且成本上涨、竞争激烈均对盈利能力形成压制，我们下调2025-2026年盈利预测，新增2027年盈利预测：预计2025-2027年公司实现营业总收入74.6/78.0/81.4亿元（2025/2026年前预测值81.9/89.7亿元），同比+4.7%/+4.4%/+4.5%；归母净利润6.9/8.7/9.8亿元（2025/2026年前预测值10.5/11.7亿元），同比-19.3%/+26.7%/+13.1%；当前股价对应PE分别为18/14/12倍。公司产品品质及品牌认知处于行业领先地位，业务基础较好，当前估值低位，维持“优于大市”评级。
风险提示：国人消费习惯变化导致葵花子、坚果品类需求萎缩；行业竞争加剧；原材料成本价格大幅上涨；公司的策略调整动作执行不到位。
珠江啤酒披露2024年年度报告及2025年第一季度报告，2024年营业总收入57.3亿元，同比+6.6%；归母净利润8.1亿元，同比+29.9%；扣非归母净利润7.6亿元，同比+36.8%。2025年第一季度营业总收入12.3亿元，同比+10.7%；归母净利润1.6亿元，同比+29.8%；扣非归母净利润1.5亿元，同比+39.4%。
2024年啤酒业务量价齐升，中高档产品销量增速显著快于平均。2024年啤酒销量144.0万吨，同比+2.6%，销量增速高于啤酒行业平均水平，啤酒吨价同比+4.3%，主要系公司高档价格带大单品97纯生的放量对于销量及吨价的拉动效果明显。2024年中高端产品销量增速14.0%，显著高于整体销量增速，显示公司产品结构实现较大幅度优化。
受益于产品结构优化叠加成本下行，2024年公司盈利能力提升明显。2024年毛利率46.3%，系产品结构升级及原材料成本下行共同影响所致，啤酒吨成本同比-2.4%。全年盈利能力改善，归母净利率/扣非归母净利率分别为14.1%/13.3%，同比+2.5/+2.9p.p.。
2025年第一季度销量实现双位数增长，盈利能力延续改善。2025年第一季度销量29.5万千升，同比+11.7%。2024年第四季度公司渠道库存去化至低位，2025年首季进入补库存周期，叠加97纯生维持强成长势能，帮助公司在第一季度销量实现突破性的双位数增长，显著高于啤酒行业平均水平。千升酒收入同比-0.9%，预计与货折增多有关。利润端，受益于啤酒原料价格下行且公司强化采购管理，千升酒成本同比-5.8%，此外，规模效益放大且“降本提质增效”专项行动帮助公司提升费用使用效率，2025年第一季度归母净利率/扣非归母净利率12.8%/11.9%，同比+1.9/+2.4p.p.。
盈利预测与投资建议：考虑到公司核心单品97纯生渠道渗透能力持续提升，且内部管理优化加速效益释放，我们上调2025-2026年盈利预测，并新增2027年盈利预测：预计2025-2027年公司实现营业总收入61.3/65.1/68.8亿元（2025/2026年前预测值60.6/63.9亿元），同比+6.9%/+6.2%/+5.8%；实现归母净利润9.7/10.9/12.1亿元（2025/2026年前预测值9.1/10.2亿元），同比+19.6%/+12.1%/+11.0%；当前股价对应PE分别为24/22/20倍。看好公司高档产品持续较快增长，公司在广东省市场有望获得份额持续提升，维持“优于大市”评级。
风险提示：宏观经济增长受到外部环境的负面影响；中高端啤酒需求增速显著放缓；公司核心产品的渠道渗透受到竞品阻击；原料、辅料成本大幅上涨。
25Q1：收入38.6亿元（同比+11.1%），归母净利润4.7亿元（同比+59.4%）；扣非归母净利润3.6亿元（同比+24.2%）；
24Q4：收入63.2亿元（同比+27.1%），归母净利润1.9亿元（同比+2178.0%）；扣非归母净利润1.9亿元（同比+583.8%）；
24年：收入165.4亿元（同比+6.7%），归母净利润8.1亿元（同比+31.7%）；扣非归母净利润7.2亿元（同比+48.1%）。
25Q1归母净利润和扣非归母净利润差异主要来自非经项公允价值变动损益/资产处置损益1.4亿元（去年同期-711万元）；
24Q4归母净利润和扣非归母净利润差异主要来自非经项少数股东权益141元（去年同期-8172万元）。
科沃斯品牌：参考奥维科沃斯扫地机内销线(额/量/价同比分别+55%/+44%/+8%)维持高增且主要为量增加速带动；
添可品牌：参考奥维添可洗地机内销线(额/量/价同比分别+1%/+12%/-10%)量价均加速。
国补带动+前季部分大促收入集中确认下24Q4（收入同比+27%）较24Q3（收入同比-4%）明显加速，我们拆分品牌业务（科沃斯+添可品牌）预计Q4内销/外销同比分别+35%/+12%（预计Q3内销/外销同比分别-6%/+4%）内外销均加速；
科沃斯品牌：全年收入同比+5%/我们预计Q4同比+29%。海外欧洲高增全年收入同比+52%，内销参考科沃斯扫地机奥维线额/量/价同比分别-20%/-12%/-9%）量价均加速；
添可品牌：全年收入同比+11%/我们预计Q4同比+22%。海外欧洲高增全年收入同比+64%，内销参考添可洗地机奥维线额/量/价同比分别-8%/+24%/-26%）主要为量增带动且价格降幅收窄。
25Q1：净利率12.3%同/环比+3.7/+9.3pct，我们分析主要由新品结构提升拉动毛利率贡献：1）新品T80/X8/X9等高毛利新品占比提升带动毛利率抬升至49.7%同/环比+4.4/+6.2pct；2）四费合计同比+3pct（销售/管理/研发/财务费用率同比分别+4.5/+0.2/-0.2/-1.2pct），新品持续投入下销售费用率抬升。3）归母净利润另有公允价值变动损益/处置损益等非经项贡献。
24Q4：净利率3.0%同/环比+2.9/+2.9pct，其中毛利率和费用率均优化：1）T50/X8等高毛利新品占比提升带动毛利率修复至43.5%同/环比+6/-3pct，环比波动主因Q4京东平台占比提升；2）四费合计同比-0.4pct，销售/管理/研发/财务费用率同比分别-0.2/-0.5/-0.8/+1.1pct，其中部分费用Q3已错期确认；3）归母净利润贡献另有少数股东权益等非经项影响去年同期基数。
分红：公司24年拟每股派发现金红利0.45元（含税），分红率32%（上年28%）。
公司国内看国补+推新下产品结构持续抬升，公司25Q1已发布T/X系列升级中高端新品T80/X9提结构，同时下沉新品地宝mini助加速抢份额；海外关注产品准备（升级新品海外推新进度）+关税应对（海外供应链布局）；不同于石头，科沃斯内销为主、25年核心看盈利抬升，公司24Q4/25Q1已现改善趋势，25Q1单季净利率12%创近两年新高。
蓝思科技2025年第一季度报告点评：多元姿态迈入AI时代，业绩增长动能强劲
多元发展趋势良好，业绩增长动能强劲。据IDC数据，2025Q1全球智能手机出货量同比增长1.5%。苹果、小米分别yoy+10.0%、+2.5%。其中，由于积极有力的消费刺激政策，中国市场尤为亮眼。2025年第一季度中国智能手机市场出货量同比增长3.3%。得益于消费电子行业较高景气度，尤其是苹果、小米等公司核心客户的持续增长，公司延续了去年以来的增长势头，2025年年度第一季度业绩大幅增长。目前，公司多元化趋势良好，手机、电脑、可穿戴、汽车、机器人等业务体系完备。展望未来，中国的消费补贴仍有望在中期持续且力度或加大，AI发展或重新定义消费电子终端，并有望拉动自动驾驶、机器人等核心赛道成长。公司技术底蕴深厚，与核心客户合作紧密，叠加今明年苹果公司创新高潮，公司或迈入高速发展阶段。
资本结构持续优化，研发力度不断加大。截至2025Q1，公司资本结构进一步优化，资产负债率达37.69%，下降到近年的新低。公司在第一季度加大了研发力度，研发费用达7.91亿元，同比增加37.6%，研发费用率同比+0.9pct达4.6%。合同负债方面，2025Q1达1913万，yoy+36.55%。
事件：公司公布2025年一季报，25Q1实现营收123.29亿元，yoy+40.03。
